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CFO觀點:財務(wù)彈性的重要性

發(fā)布時間： 2014-9-2    |    瀏覽 1862
財務(wù)風(fēng)險管理不應(yīng)被當(dāng)成一個孤立的管理領(lǐng)域來看待。要想對多變的環(huán)境作出有效的回應(yīng)，決策者必須將財務(wù)彈性納入到公司的整體戰(zhàn)略中去。

企業(yè)的運營戰(zhàn)略是盈利的關(guān)鍵所在，這一點鮮有異議。然而，越來越多的理論文獻(xiàn)提出，公司的財務(wù)戰(zhàn)略以及財務(wù)環(huán)境的基本特征，也是決定企業(yè)成功與否的重要因素。

例如，近期的研究表明，公司能否獲得外部融資的關(guān)鍵，在于它是否擁有進(jìn)入發(fā)達(dá)資本市場的通道—即便在本土也是如此。由于迅猛發(fā)展的企業(yè)往往依賴于外部資本，于是進(jìn)入這些市場(不管是債務(wù)市場還是股票市場)的通道就變得至關(guān)重要。這對于發(fā)達(dá)經(jīng)濟體系中的企業(yè)幾乎沒什么困難，而對于那些身處剛剛發(fā)展起來以及發(fā)展中經(jīng)濟體系的公司來說，進(jìn)入更低成本的國外資本市場既是挑戰(zhàn)，也意味著潛在的比較優(yōu)勢來源。

新興市場上的公司為進(jìn)入發(fā)達(dá)資本市場而使用的策略，如在國外發(fā)售股票以及抵押外幣債務(wù)等，都只是現(xiàn)今公司慣用財務(wù)策略中的簡單例子而已。其他更復(fù)雜的策略包括另類的結(jié)構(gòu)融資、經(jīng)營性對沖及衍生證券的戰(zhàn)略性應(yīng)用等。而被實踐者和理論家們共奉的一個準(zhǔn)則，便是財務(wù)“彈性”。

過去，首席財務(wù)官和公司的財務(wù)主管花費了大量時間進(jìn)行現(xiàn)金管理，并盡可能地降低資本成本。如今，這些工作雖然仍很重要，但已有越來越多的人開始意識到，更廣泛意義上的財務(wù)活動也會在實際上影響到公司的盈虧。因此，首席財務(wù)官在高層戰(zhàn)略決策中的地位日益重要—他不僅要對提出的方案進(jìn)行財務(wù)數(shù)字上的計算，更需要理解某一具體決策的戰(zhàn)略后果。

PoGo公司的困境


我們來看一家假想公司所遇到的問題。假設(shè)PoGo實業(yè)是一家美國本土的兒童玩具生產(chǎn)和分銷商，它的部分產(chǎn)品遠(yuǎn)銷海外，但由此獲得的收入?yún)s從未超過總銷售額的10%。因此，PoGo公司也就不太重視外匯風(fēng)險。然而，PoGo去年在美國本土遭受了重大損失，質(zhì)量較次但價格更便宜的中國玩具搶走了它許多市場份額。

雖然PoGo的損失明顯是由于國外競爭所致，但公司的首席執(zhí)行官和首席財務(wù)官在對問題根源的理解上出現(xiàn)了分歧。首席執(zhí)行官認(rèn)為中國低廉的勞動力成本是關(guān)鍵，而首席財務(wù)官則認(rèn)為人民幣的低估才是癥結(jié)所在。事實上，兩者互有聯(lián)系，對公司來說可能都非常重要。

要了解這類重大財務(wù)和經(jīng)營問題，需要對財務(wù)風(fēng)險管理策略有深刻的理解。同樣，這也說明了財務(wù)彈性的重要性。

大型企業(yè)對外匯風(fēng)險對沖已經(jīng)習(xí)以為常了。對沖的過程通常是先用恰當(dāng)?shù)姆椒炕L(fēng)險水平，然后用運營和融資策略相結(jié)合的方式來減輕風(fēng)險。這些策略可能包括謹(jǐn)慎選擇生產(chǎn)地和債務(wù)的幣值，以及利用外匯衍生產(chǎn)品—如遠(yuǎn)期合約或期權(quán)等。

如果我們把這個邏輯運用到PoGo公司的困境中，那就需要確定PoGo面對的人民幣與美元匯率風(fēng)險。

PoGo公司管理層必須依靠公司在美國玩具市場上的專業(yè)人員，通過“情景分析”手段來考察未來不同匯率情況對自身業(yè)務(wù)的影響。限于篇幅，此處我們僅簡單考慮兩種可能性。第一種可能是，近期出臺的人民幣重估公告很大程度上是出于政治因素，因此對將來的匯率幾乎沒有影響。第二種可能是，隨著中國的貨幣當(dāng)局逐漸根據(jù)市場對人民幣市值的普遍評估來調(diào)整匯率，人民幣將在近兩年內(nèi)升值30%。

倘若匯率不變，PoGo就會面臨艱難的抉擇。如果對問題置之不理，可能會使公司由于價格劣勢而被逐漸逼出市場，并最終破產(chǎn)。如果僅僅采取簡單的財務(wù)對沖，如發(fā)行外幣債務(wù)或進(jìn)行衍生品交易等，則收效甚微，因為這里的外匯風(fēng)險是由于固定匯率而非浮動匯率引起的。對于PoGo而言，如果管理層能夠說服美國政府對中國玩具征收保護性關(guān)稅，借助政治途徑來擺脫困境，那是再好不過了。不過PoGo的管理層對政治形勢進(jìn)行研究過后，認(rèn)為這樣做成功的可能性很小。

另一個選擇是在中國開設(shè)工廠，這樣就能大幅度降低玩具生產(chǎn)的邊際成本。然而，管理層認(rèn)為這樣做有一些缺點。首先，一直以來公司都十分愛護自己的員工，裁掉本土的大部分工人可能會讓留下的員工士氣不振。其次，一些將生產(chǎn)放在中國的美國本土廠商已經(jīng)遭到了公眾的責(zé)難批評，強勢品牌的良好形象受到了損害。最后一點，可能也是最重要的一點，在中國開設(shè)工廠耗資巨大并且會帶來新的風(fēng)險，包括在一個全新的商業(yè)環(huán)境中經(jīng)營的不確定性甚至政府的征用行為。

假如匯率保持不變，PoGo還有一個選擇。那就是和一個中國公司簽約合作，讓中國公司來進(jìn)行生產(chǎn)。外包的優(yōu)點是資本投入較少(包括較低的資本風(fēng)險)，而且PoGo還可以擁有更換或使用多個供應(yīng)商的能力。然而，這種彈性是有代價的，因為PoGo將會失去對一些生產(chǎn)流程的控制，物流也會變得更加復(fù)雜。總的來說，PoGo的管理層已經(jīng)洞察到了實際的財務(wù)風(fēng)險，連外匯匯率保持不變時的情況也考慮到了。

PoGo的管理層還需要考慮，如果人民幣升值30%，那又當(dāng)如何應(yīng)對。表面上看，這種情況仿佛十分有利。一項內(nèi)部研究顯示，30%的匯率浮動不僅可以扭轉(zhuǎn)PoGo在市場競爭中的劣勢，甚至能使它掌握先機，這是因為PoGo在美國的生產(chǎn)部門效率很高，品牌優(yōu)勢明顯，所占市場份額較大(與相對分散的中國生產(chǎn)商相比)。在此情況下，PoGo認(rèn)為它最好的辦法是按兵不動—即只須維持經(jīng)營原狀，便可收獲外匯調(diào)整帶來的利益。

現(xiàn)在，讓我們來回顧一下。PoGo遇到了一個不算典型、但是影響巨大的外匯風(fēng)險。如果匯率保持在目前的水平左右，PoGo就必須找到一個能同中國的低成本玩具廠商競爭的方法。最有可能的是，它將在中國生產(chǎn)其部分或所有玩具。如果人民幣升值，PoGo應(yīng)繼續(xù)在美國進(jìn)行生產(chǎn)。因此，對于PoGo公司而言，選擇何種經(jīng)營決策，以及公司未來的生存前景，關(guān)鍵取決于未來的匯率。

難點分析

雖然上面的“情景分析”中兩種匯率情況下都有一個可能的解決方案，但卻沒有一種方案在兩種情況下都適用。例如，如果人民幣大幅度升值，那么傾力在中國建設(shè)工廠將會是個可怕的錯誤。公司投資大量的人力、物力、財力，結(jié)果生產(chǎn)力反而下降，物流也變得更復(fù)雜。反過來，如果公司維持原狀而人民幣匯率穩(wěn)定在目前的水平，那么公司將無可奈何地逐步走向死亡。

那么，公司該怎么做呢？從理論上講，它必須構(gòu)建一種在兩種匯率情況下都能盈利的策略。最簡單的一個辦法，就是把部分而不是全部的生產(chǎn)移往中國。與孤注一擲博生死的策略相比，這樣做能減輕損失。然而這樣一來，必然導(dǎo)致公司的收益大不如從前。
能讓公司在兩種情況下都能發(fā)展壯大才是更好的策略。很明顯，這就需要一個更加全面的解決方案。PoGo的管理層必須問問自己，他們的比較優(yōu)勢是什么？怎樣才能把這個優(yōu)勢最大限度地轉(zhuǎn)化為利潤？
與國外的競爭者相比，PoGo在美國已是個家喻戶曉的品牌。此外，它在國外有限的銷售額都來自于高端零售商，他們的顧客看重的是PoGo這個品牌背后的質(zhì)量保證。解決PoGo外匯問題的方法，可能要從在國外(包括中國)市場拓展自己的品牌入手。如果PoGo能夠積極地在還未充分拓展的歐洲市場，以及逐漸壯大的亞洲市場上擴大自己的銷售，它就可以保留自己在美國的工廠，并在中國建立生產(chǎn)部門，以滿足更多的需求。有了多個工廠之后，PoGo只須把部分生產(chǎn)移往利潤最大的地區(qū)，便能應(yīng)對匯率的變化。理論文獻(xiàn)可能會將此描述為利用經(jīng)營性外匯對沖而創(chuàng)造的一種“真正的選擇”。不過，故事并未到此結(jié)束。

彈性是關(guān)鍵

僅僅確定了可能的解決方案并不意味著有能力去實施這套方案。對于PoGo而言，一方面要迅速開拓海外市場，另一方面還要同時在中國開設(shè)工廠，兩頭兼顧無疑會消耗巨大的財力。雖然公司目前債務(wù)很少，但也正由于此，它幾乎沒有進(jìn)入公債市場。雖然發(fā)行股票不失為一種辦法，但這會使現(xiàn)有的股東遭受巨大沖擊。
檢討一下過去，其實公司早該建立并維護一個資本市場通道了。例如，公司應(yīng)保持至少一種未清償公債。它還應(yīng)該在早些時候與全球及國外的銀行發(fā)展更密切的聯(lián)系，而不是僅僅依賴于地區(qū)性的銀行。理想的情況是，PoGo在幾年前就意識到了風(fēng)險的存在，并建立起了必需的財務(wù)彈性以支持各種經(jīng)營戰(zhàn)略的實施。而如今，這意味著PoGo必須找到創(chuàng)造性的方案，來應(yīng)對目前的重大財務(wù)缺陷。

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